基于股价指标的实证分析(股价多元回归实证分析)

对于上市公司而言，股价的高低，代表了投资大众对公司价值的客观评价。通过对公司资产重组前后股价波动的分析，可以发现证券市场对资产重组事件是否有反应，有什么样的反应，以及资产重组事件是否可以给新公司的股东带来超额收益率，从而说明资产重组的价值效应是否为正。下面通过对资产重组后的新公司股价指标的研究，考察我国证券市场对资产重组行为的反应。

累计超额收益率（CAR）的计算一般有两种方式：一是基于资本资产定价模型（CAPM）的方式，另一是基于股票价格指数的方式。我们在引言中已经分析过，与基于资本资产定价模型相比，基于指数的计算模型没有严格的假定条件，也没有所使用的方程系数不稳定的弊病，该模型更适合我国证券市场。

根据计算方法对资产重组样本的股价数据进行计算，得出了有关资产重组公司重组前后的平均累计超额收益率（CAR）数据，为了直观起见，在分析结果时，采用通行的做法：使用CAR曲线来分析资本市场对资产重组的反应，并将各个年份的曲线放在一起来比较，结果见图4-1。

图4-1 总体样本非正常收益率（CAR）

从总体上看，各个年份资产重组的市场价值效应有所不同：

①对于1997年资产重组的公司，平均累计超额收益率（CAR）一直呈现负向显著。在重组公告日前5日左右出现了上升趋势，在公告日达到峰值后，在重组公告日后又呈下降趋势，于重组公告日后5日左右达到一个谷底。这说明：从总体上来看，市场对1997年的资产重组事件没有形成认同，因此对其未来的反应没有达成共识，但在重组日可能有一定的市场力量在炒作。

②1998年资产重组的公司，其CAR在重组前25日左右就开始上升，在重组前13日左右达到峰值，在重组前2天左右出现了小幅下挫后又于重组后第一天上升至一个小峰值，在重组日后5日内有微弱的下降趋势，然后逐渐上升，20日后再逐渐下降。这说明证券市场对1998年的资产重组事件，出现正向提前反应。

③1999年资产重组的公司，其CAR在重组前35日左右就开始上升，在重组前5日左右，上升趋势加快，在重组后第二天达到峰值，然后迅速下跌，在重组后10日左右达到一个谷底。这说明证券市场出现明显的提前反应，CAR为显著正值，且远超过其他年份。

④2000年重组的公司，其CAR在重组前33日左右开始上升，重组前24日左右达到一个峰值，但不明显，重组前15日到达一个谷底后又逐渐平缓上升，在重组日没有出现峰值，而是缓慢上升，在重组后的十日左右达到小峰值，然后再逐渐下降。这种变化和1998年重组的公司有一定的类似，且其变化更加平缓。这说明证券市场对2000年重组事件的反应又从1999年的过热反应跌落下来，CAR曲线又回到了1998年的水平。

⑤1998年、1999年、2000年CAR曲线均在重组日后50日内出现持续的正值。这说明从l997年到1 999年，市场对资产重组的反应逐渐认同，并对资产重组事件的市场反应的未来预期逐渐达成共识；市场上存在对资产重组的炒作力量，从1997年小幅炒作，到1999年大幅炒作，2000年呈现减弱趋势。